垂直一体化：中国光伏产业的大势所趋

从8月19日的时期高些起算，光伏概念指数值（CN:BK0478）早已下降20%。针对往日三年吃惯了红烧肉的光伏发电投资者来说，这种调整免不了心生畏惧：难道说归属于中国光伏产业的时间转折点已经到来？

为了能搞清楚这种情况，对于光伏行业的高速发展展开了细腻总结，指望根据敬畏之心历史时间，并实现对这个行业可持续发展的眺望。

光伏行业强势并不是从一而终，最近一次销售市场难以忘怀的飞升是，因为发电成本一直持续上升，在产业补贴退坡（531新政策）后，销售市场一度对光伏行业未来的发展充斥着顾虑，上市公司总体公司估值跌到历史时间底点。

图：光伏概念指数值（CN:BK0478）月线行情，由来：滚雪球

但是，伴随产业技术的持续精进，太阳能发电高效率不断提高，累加能源变革所释放出来的巨大要求，光伏行业的增长速度得到极速释放出来。光伏发电丰硕成果大丰收身后，质量稳定是前提条件，要求释放出来是可以直接动机。技术性和时代共震下，投资人预估得到全方位重构。

环顾全局性，新能源技术的兴起只是逐渐，特别是在在国外地域形势持续焦虑不安的情形下，也是增强了国际市场对光伏行业的需求可预测性。有关企业估值的下降更像受外在因素所导致的投资者信心消散，产业链关键驱动力犹在，意味着光伏公司远未到尽头，依然有故事可讲。

太阳能发电完成平价上网以后，光伏发电相比传统能源的竞争优势逐渐呈现，技术性要素针对光伏行业产生的影响权重值将有所下降。但是所谓“低价位”并不是终点站，比较便宜、洁净的电力工程仍然是大家亘古不变的追求完美。将来市场的发展应该如何满足要求增长。

这般环境下，对于我们来说，光伏行业正在进入2.0时期：垂直一体化时期。

01产业趋势：一体化变成必定

最先，我们应该不厌其烦的和大家一起思索：光伏发电的第一性原理是啥？我觉得回答非常简单，那便是降成本。由于全部发电方式生产制造最终的产品便是电，而电是最著名的标准物质，没有人可以去关注今天我手机充的电是来源于火力发电、水电工程、光伏发电、风力发电或是核电厂，最低的价格是完美标准物质的唯一市场竞争规律。

因此光伏发电的发展历程，就是一部减价史。可是，降价的核心驱动要素在慢慢产生转移，恰好是看到这样的大转折，因而我们将要光伏发电的发展过程分成1.0和2.0。

1）技术革新是光伏发电1.0时代的主旋律

从2001年无锡尚德创立起算，中国光伏产业最少经历过20年水之梦时期，最后才构成了一条职责分工清单强大的供应链体系。不论是上下游光伏电池、中上游电池片，或是中下游部件，关键市场占比也被中国公司紧紧占有。

回顾中国光伏产业的崛起之路，由自主创新所产生的新技术驱动是成功的基石，之后者追逐追上小故事，成为人们热议的商业故事。

图：光伏产业链各个环节技术性进度，由来：兴业证券

例如，云铝股份将金刚线切割技术性引进到单晶硅片激光切割行业以后，全部激光切割速度提升了2－3倍，成本费得到大幅度降低。2015年，在我国颁布了《能效领跑者制度实施方案》，确立推动优秀光伏技术产品用途和转型升级的主基调，转换成本更低的光伏电池技术性变成开创性技术性，改变了先前光伏电池核心销售市场的局面。到现在，发电量成本更低、单瓦成本较低的单晶硅片已实现追上，变成流行。

又比如，通威在2007年便开始在多晶硅生产工艺设备上提升、认证，到2014年，依次开展四次技术改造，其综合能耗由最初1公斤180-200度，大幅度降至2015年的1公斤60度以上度。伴随着技术性与时俱进，综合性能耗、蒸汽消耗、硅渣耗费等质量指标不断下降，现阶段通威光伏电池的成本费用已降到3-4万/吨（去除工业硅销售市场价格问题危害，以不变价测算），等同于2015年流行销售市场市场价的1/3。

此外，也有冷酯化、反歧化反应、高沸裂化、持续直拉技术性、RCZ单晶体生长发育、单晶体PERC、两面发电量、多主栅等技术的应用，让光伏发电成本持续下挫，引领着中国光伏全方位迈向产业链勇立潮头。

图：2012-2020太阳能发电度电成本下跌趋势，由来：华创证券

不难理解，中国光伏产业之所以能从一路追逐保证引领全球，其动力或是以往二十余年技术性变化——新技术应用促进领域不断降低成本，成本费下滑产生要求往上，销售量提升哺育研发技术。可以这么说，这也是光伏行业的1.0时期。

技术为王的年代，最有效商业的模式是什么，便是每一个公司集中化全部能量于一个点开展行动，最后互相配合全产业链的突破。这一种方式，在现如今的半导体材料、创新药行业依然在铭心刻骨地开演。

2）垂直一体化变成光伏发电2.0时期关键字

尽管未来技术发展趋势依然当做光伏行业的关键推动力，可是除了电池片以外各个环节的技术方案相对性明亮，技术性机械能现在开始显出疲惫感。这也就是为什么，以前城头上旗帜常常改变的光伏产业，近些年，龙头企业一直好多个老面孔。

降成本追求完美永不休。你看到的，在研发快速迭代机械能损耗以后，由行业龙头驱动垂直一体化发展战略逐步形成近年来产业发展的趋势。

拿数据说话。依照Solarzoom数据信息，隆基绿能、天合光能、晶澳科技、晶科能源、阿特斯太阳能是2021年全世界太阳能组件销售量前五的企业，总计市场占有率达61.8%，其他任何厂家的占有率仅是38.2%。

图：2021年部件行业格局（按销售量，GW），由来：Solarzoom，光大证券研究室

在这里五大部件领头中，无一例外的也将垂直一体化发展战略看作可持续发展的关键。

隆基绿能、晶澳科技、晶科能源一体化合理布局比较早，现阶段一体化率都超过50%，外采占比取得成功大幅度下降。本来天合光能是唯一未进行一体化合理布局专业化的部件领头，但在今年的6月17日，其高姿态公布投建青海省（西宁市）零碳产业基地，全方位相拥垂直一体化。

并且天合光能的“一体化”十分完全，不但往上合理布局单晶硅片，并且还遮盖至光伏电池以及原料工业硅，还往下合理布局部件辅助材料。据了解，天合光能将于青海省建设年产量30万吨级工业硅、年产值15万吨级高纯度光伏电池、年产量35GW光伏电池、年产量10GW切成片、年产量10GW电池、年产量10GW部件及其15GW部件辅助材料生产流水线。

从某种程度上说，天合光能的改变是光伏行业2.0时期踏入加快期标志性事件。

图：部件领头部件产量及一体化率比照（GW，%），由来：CPIA，光大证券研究室

根据垂直一体化发展战略，公司的发展战略主体性将大幅提升，不仅可以高效地控制终端成本费，同时还可以进一步确保订单按时交货，对企业的生产计划、业务开拓都是有着积极主动的价值。

更为重要的，垂直一体化能有效确保企业在行业权力和将来收益可靠性。从现阶段的结论数据看，一体化率较高部件企业，它们部件业务单瓦营运能力显著强过一体化率不高的企业。

图：2020-2021部件业务单瓦盈利情况（元/W），由来：Wind，东亚前海证券研究室

02公司解决：2.0时期该如何自处？

1）发展战略适应能力变化

产业发展的车轮滚滚向前，2.0时期完成发展战略适应能力转型发展是每一个公司都要面临的课题研究。

以通威股份为例子，因为尚未完成一体化合理布局，虽然在2年赚得盆满钵盈，但是其商业版图务必思索几个问题：

单压产生纯天然的高不确定性。不少投资者见到最近几年硅料的形势，就觉得这是一个赚钱行业，可事实上，以前的十多年时长中，硅料全是一门不太赚钱的生意，甚至一度陷入比较严重亏本当中。通威高的营运能力归功于大胆的尝试逆周期项目投资，例如2020年2-3月，由于疫情原因，中国多晶硅价格跌到近10年最低值；可是通威在那个年代逆周期进行了增加生产能力的决策，基本建设“保山市一期”3.75万吨级、“永祥二期”5万吨级硅料新项目。实质上，是一个高变动的领域，与锂电池行业的锂矿类似。

长期硅料产能过剩的隐患。现阶段光伏产业最缺的就是硅料，如今聊产能过剩，恐怕会有些人觉得是自相矛盾。其实不是，伴随着光伏行业一体化发展趋势阻止不了，这就导致了一个结果——上下游许多硅料公司的新增产能很有可能没有多少顾客。

图：硅料价格：特等高密度料（元/kg），由来：Solarzoom，中国银河证券研究所

怎样融入产业链2.0发展趋势？先发制人游戏，之后则为人正直所制。即然中下游部件往上下游一体化做，那上游客户还可以往中下游拓宽。也正是在这一底层思维的推动下，仍独守“金矿石”的通威，逐渐积极进到部件销售市场。对于我们来说，将来这类新闻报道，大家会看见愈来愈多。

2）发展战略合理化探讨：从元件的门坎究竟有多高说

起向产业链上游或是中下游拓宽，看似简单做起来难。拥有方位，光伏企业们必须去做可行性分析研究。一个对比的事例是，是华为造车非常容易，或是蔚来汽车做处理芯片非常容易？

针对文中探讨的光伏产业链，大家探讨销售市场异议最大的一个部件阶段。

当做唯一与终端客户打交道的产业链阶段，部件从最初不会被大伙儿高度重视，到一度被销售市场觉得有着极强的客户忠诚度和品牌势能，在通威涉足部件业务流程前，销售市场从而形成的短期内的共识是这一领域有着非常高的进入门坎（因而金融市场也是给非常高的公司估值）。

但投资者们没想到的是，通威全方位进入部件业务流程后，马上引起了部件公司股价的连续下跌，市场对于部件领头环城河的信念一瞬间烟消云散。

在今年的8月17日，通威变成华润电力3GW集中采购股票大单第一中标候选人，间距不到一个月，9月6日，通威则以第一中标候选人招标广东省电力开发有限公司接近4亿元的部件股票大单。

图：通威股份太阳能组件招标状况，由来：光大证券

这让人不禁造成疑惑，元件的门坎到底有多高？

大家都知道，光伏发电依赖于电池片来发电量，但单体电池片导出电压低，不可以单独应用，需要经过一定数量的串并联电路；与此同时，电池片还非常容易被外界因素浸蚀，耐受力较弱，很容易发生衰落。为了确保电池片的正常工作任务，就必须通过封装形式阶段来确保电池片的稳定营运。

部件既是可以独立给予直流电源导出且不可缺少的最小的单位，都是中下游终端设备最直接的媒介，所以其被当做全部光伏发电设备的关键。

分拆太阳能组件构造，不难看出其核心由电池片、光伏玻璃、胶纸、侧板、焊带等部位构成。有别于单晶硅片和电池片环节高效率大比拼，元件的关键目的是为了根据封装形式确保电池片发电效率稳定，因而更磨练公司的工程工艺。

图：光伏发电主、辅助材料全产业链平面图，由来：海优新材招股书，东亚前海证券研究室

纵观全部光伏产业链，部件阶段是不可多得的多元化经营业务流程，业务板块以封装形式为主导，因而传统式业务模型多取决于外采，尽管自身的毛利率不太高，但是却有着相对较高的总资产周转率。由于这种行业特性，部件公司核心竞争优势关键有三层面：工程能力、品牌知名度、供应链能力。

通威是产业链幸不辱命，并不具备传统式部件大型厂的品牌效应优点，但很多年硅料生产制造早已累积了完善的工程能力、技术实力水平、公认领域优秀的公司管理风格等，加上本来就极强的上游供应链水平，带来通威充沛的资产去争食部件销售市场。

除此之外，在所有光伏产业链条中，元件的提产周期时间最少仅6月，越发产业链上下游提产周期时间就越久。尽管部件生产商早就打开垂直一体化合理布局，但从上自下开展规划的通威显著速度相当快，成本更低。

图：光伏发电主全产业链各个环节提产周期时间，由来：各公司新闻，东亚前海证券研究室

归纳而言，太阳能组件尽管具有一定的进入门坎，但是对于类似通威拥有丰富的供应链管理优点老牌的游戏玩家，及其通威40年强悍的品牌建设、搭建及散播整合能力，不用花太多的时间费用和资金投入就可以追赶乃至跨越。其实就是对通威而言，元件的堡垒并不是很高，这也是为什么销售市场看久新进局者通威，唱空传统式部件企业的缘故。

再讲去公司战略抉择，对于我们来说一体化正确战略目标，同时还要确保自己拓宽的触须，要依然在能力圈范围之内，这二者缺一不可。

03未来的故事依然值得一看

1）销售市场终究会认识全链的产业价值

在做完0到1、从1到10的卵化后，光伏行业将来要所面临的其实就是由10到100增长全过程。随着全产业链垂直一体化的进程逐步推进，光伏产业链未来市场竞争靶标其实早已悄悄地夺舍。

一体化基础理论最开始是通过美国经济学家韦德·克鲁格曼在1981年所提出的，其着重强调跨国企业生产运营各个环节的民营化。

也是从原材料、零部件的生产制造到最后新产品的标价等等都列入公司内部，然后通过将制造的各个环节分散化在全球范围内不同的国家地域，应用竞争优势组成及其方便快捷的通信运输方式，达到每个生产过程中中间品需要成本较低的效果。

垂直一体化有着提高内控制度和配合的全局性，节省交易费用的合理性。有些时候，根据垂直一体化合理布局，得到加快科技的发展，提高企业核心竞争优势，并防止被其他公司抵触，具有防御力的效果。实质来讲，垂直一体化既是提高经济收益的路径，也为培养本身竞争能力，提高抵抗风险，开展积极战略发展规划的方法。

图：一体化战略归类和特点，由来：兴业证券

大家不妨看来2个新能源汽车的事例，或许就更可以理解“垂直一体化”的必要性了。

第一个案例是国民车榜样比亚迪汽车。在2021年的车“处理芯片荒”中，比亚迪的销售量为何不会受到缺芯危害，反倒创下新纪录。就其原因，比亚迪是实用化率最高企业——充电电池、电动机、电驱桥、电机控制、充电电池BMS系统，甚至于一部分汽车芯片均由自主设计、生产制造，就连汽车驾驶座椅已由合资企业生产制造。

图：比亚迪新能源产业链布局，由来：东方证券

第二个案例是智能驾驶标杆特斯拉汽车。特斯拉汽车不但在无人驾驶行业示范区自主研发，还亲自下场造4680充电电池，并把触须伸入锂电池回收，并且还打算在全产业链最上下游下功夫：提升矿物质采掘和提炼出步骤。在埃隆马斯克眼中，这样才能能够更好地操纵全车成本费，拥有更多足够的竞争能力。

归纳而言，今日发展潜力迅速的比亚迪汽车和特斯拉汽车，表面得益于政策驱动、网络营销，其实她们都是垂直一体化的代表。这一份成功的背后离不了他们对充电电池、电机控制等多个关键技术合理布局，以及对行业发展趋势的精准判断。

但是同样作为龙头企业的赣锋锂业，依然在今年一季度拿出一份“营业收入翻番但纯利润降低超二成”的成绩单。回答都是大家都知道，上下游材料成本快速上涨是根本原因。应对碳酸锂价格疯涨至50万/吨非正常情况下，纵然“宁王”却无能为力。

总的来说，赣锋锂业实际上也是垂直一体化的支持者，终究宁德市的产业链布局到正级前驱体、锂电设备等行业，但是对于上下游的规划不够，最终都牵一发而动全身。别的在垂直一体化方面比较不足的二线动力电池企业也是惨叫无际。例如，国轩高科2022年上半年度营业收入再创新高，纯利润却创三年来最低。

图：国轩高科迫不得已深陷“增收不增利”窘境，由来：企业2022年中报

对焦光伏发电跑道，在垂直一体化这一将来新趋势下，每家市场竞争的关键将从以前致力于盈利转化成对产业链全链意义的合理布局与操控。

终端设备发电厂顾客的购买能力是一定的，这也就意味着全部光伏产业链条的所有盈利是不变的。在过去的，这一部分盈利由硅料、单晶硅片、电池片、部件公司来刮分。这驱使上下游产业链变成互相博弈对象，每个人都期待利润最大化，但局部偏激市场竞争不一定是全局性最优解，一定程度上加重了光伏产业链的周期震荡。

垂直一体化后，硅料、单晶硅片、电池片的收益所有表现为最后部件盈利，这样会使企业业绩更为稳定，也使全产业链各个环节完成略有不同的产业分工。这么做不但可以提升协同作用，并且能够减少无序竞争，将更有助于光伏行业的高速发展。

2）降成本故事未完待续

在今年的8月24日，工信部办公厅、市场监督总局政策研究室、能源局综合司公布《三部门关于促进光伏产业链供应链协同发展的通知》。明确提出三部门要合理利用中国光伏发电小市场，正确引导上下游产业链公司深层连接沟通交流，推动行业提质增效、降成本、提质增效。

现行政策指明方向和产业规律性完成了精确的切合。放前文所提到的2.0时期，大家明确指出垂直一体化将替代科技进步，变成相对性更为重要那个因素。

进一步进行全面的归因于，不难发现，光伏产业链未来市场竞争会由单独业务流程的收益市场竞争，高维至企业战略布局的全方位市场竞争，考验的是公司在关键领域内的整盘竞争能力，及在发展战略等方面的决策力。

以不变应万变，各个领域全是优胜劣汰。垂直一体化发展趋势，即是产业结构升级相悖，也是行业实质规律性，实际上最后的产业格局早已初见端倪。将来通威、隆基等一体化领头将继写下一个章节。

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